中信證券：AI敘事壓制下美股軟件板塊業(yè)績改善不易 拋售或將持續(xù)

　　中信證券研報指出，年初至今，伴隨Anthropic Claude cowork等系列類AI Agent產品的發(fā)布，市場對美股軟件板塊受損的擔憂進一步發(fā)酵，疊加近期的市場極致的順周期交易風格，以及微軟、Service Now等企業(yè)平穩(wěn)但缺乏亮點的四季報等，市場對美股軟件板塊的看衰迅速演化為一場非理性、踩踏式的拋售。

　　該機構強調，市場當下的判斷都明顯過于樂觀，且不切實際：

　　1）模型層面，來自科研、產業(yè)領域的諸多論調表明，當前LLM仍停留在概率統(tǒng)計游戲層面，尚未觸及人類認知核心，同時在幻覺、多模態(tài)對齊、推理能力等5個層面存在明顯的理論局限性；

　　2）應用層面，以標普500企業(yè)為分析樣本，雖然樣本企業(yè)在財報中提及AI的比例每個季度都在上升，但細究具體的應用場景，仍主要集中于coding、客服等領域，這些領域要么邏輯簡潔、嚴謹，要么容錯率高，而在一些要求嚴苛、邏輯鏈條復雜的場景中仍很難勝任。同時，近期來自Salesforce的研究亦表明當前的AI Agent，相較于其出色的基準測試表現，在具體的企業(yè)應用場景中準確度仍很難讓市場滿意。

　　傳統(tǒng)軟件：多因素制約短期業(yè)績改善

　　中信證券表示，面對AI敘事的壓制，最好的回擊方式便是自身業(yè)績的向好改善。但短期維度這并不容易，主要源于：

　　1）宏觀層面，持續(xù)高通脹、高波動的經濟環(huán)境，以及主要企業(yè)在AI領域的持續(xù)、巨額CAPEX投入，疫情期間泡沫的持續(xù)出清等正在降低美國企業(yè)白領雇員招聘增速，并相應影響訂閱制軟件企業(yè)seat售賣數，而傳統(tǒng)IT支出向AI的傾斜則拖累企業(yè)軟件支出預算；

　　2）企業(yè)層面，面對GenAI技術浪潮，軟件企業(yè)亦在快速調整、重構自身產品研發(fā)、營銷服務體系，而短期最為有效的方式便是通過激進的M&A手段。歷史上，資本市場對于軟件板塊M&A一直持有負面看法，主要擔心企業(yè)內生增速放緩，以及并購后整合風險等，同時系列的M&A亦使得軟件企業(yè)之間的產品重疊現象加劇，并帶來競爭層面擔憂進一步升溫。伴隨美國宏觀環(huán)境的持續(xù)改善，疊加AI產品逐步落地，預計美股軟件企業(yè)業(yè)績有望逐季改善，但斜率難言理想。

　　投資建議：布局資產負債表穩(wěn)健的平臺企業(yè)

　　歷次科技浪潮中，軟件板塊均會面臨嚴重的質疑，本次AI浪潮亦不例外。相較于AI初創(chuàng)企業(yè)，軟件企業(yè)在客戶資源、交付服務、領域知識&數據積累等層面具有明顯優(yōu)勢，同時亦在通過M&A、產品&商業(yè)模式調整等積極應對可能的AI沖擊&機遇，誰是最終的受益者&受損者，可能在很長的時間周期內都是需要持續(xù)討論的問題。

　　考慮到當下美股市場整體risk off，以及軟件企業(yè)自身業(yè)績的緩慢改善步伐，預計美股軟件板塊當下痛苦的狀態(tài)仍可能持續(xù)一段時間，板塊業(yè)績的顯著改善應該在2026Q1之后，期間個別競爭力脆弱的企業(yè)亦可能會消亡。但中長期角度，資產負債表穩(wěn)健，平臺化的應用軟件、信息安全企業(yè)以及持續(xù)受益于算力基建的基礎軟件（數據管理、ITOM等）廠商，當下則是最佳的布局窗口。

（文章來源：科創(chuàng)板日報）

(原標題：中信證券：AI敘事壓制下美股軟件板塊業(yè)績改善不易 拋售或將持續(xù))

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