自身“貧血”卻豪擲5.25億買一家利潤(rùn)暴跌76%的標(biāo)的公司？中國(guó)醫(yī)藥1.3億商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)高懸

　　1月21日晚間，中國(guó)醫(yī)藥（600056）發(fā)布公告，回應(yīng)上海證券交易所對(duì)其擬以現(xiàn)金方式購(gòu)買賀敦偉等交易對(duì)方合計(jì)持有的上海則正醫(yī)藥科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“標(biāo)的公司”）70%股權(quán)事項(xiàng)的監(jiān)管問(wèn)詢，詳細(xì)披露了標(biāo)的公司業(yè)績(jī)大幅下滑、估值高企、業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)及后續(xù)整合難題等多重挑戰(zhàn)。

　　根據(jù)公告，標(biāo)的公司主營(yíng)藥品研究、臨床試驗(yàn)等研發(fā)服務(wù)以及自主研發(fā)技術(shù)權(quán)益成果轉(zhuǎn)化業(yè)務(wù)。標(biāo)的公司2025年業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯下滑，2024年、2025年1-9月的營(yíng)業(yè)收入分別約為2.57億元、1.07億元，凈利潤(rùn)分別約為3,933.61萬(wàn)元、-4,084.78萬(wàn)元。

　　據(jù)中國(guó)醫(yī)藥回復(fù)，2025年?duì)I業(yè)收入相較2024年下降3145.15萬(wàn)元至2.26億元，降幅12.24%；凈利潤(rùn)相較2024年下降2989.14萬(wàn)元至944.47萬(wàn)元，同比暴跌75.99%。相比《關(guān)于購(gòu)買資產(chǎn)的公告》中所披露標(biāo)的公司2025年1-9月主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，標(biāo)的公司2025年度營(yíng)業(yè)收入相比2025年1-9月增加1.18億元，2025年度凈利潤(rùn)相比2025年1-9月增加5029.25萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

　　這意味著，標(biāo)的公司僅2025年第四季度單季盈利就高達(dá)5029.25萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)“V型反轉(zhuǎn)”，呈現(xiàn)明顯的“年底突擊”特征。

　　中國(guó)醫(yī)藥解釋稱，標(biāo)的公司2025年業(yè)績(jī)同比下滑主要受各業(yè)務(wù)板塊收入波動(dòng)疊加影響。其中，藥學(xué)研究業(yè)務(wù)收入由2024年的1.31億元大幅下降至2025年的4344.39萬(wàn)元，下降8770.37萬(wàn)元，降幅66.87%，主要系CRO行業(yè)整體承壓、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、行業(yè)整體毛利率水平下降以及2025年標(biāo)的公司新增藥學(xué)研究服務(wù)訂單減少所致。另外，2025年標(biāo)的公司研發(fā)費(fèi)用為5,797.21萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)15.02%。

　　中國(guó)醫(yī)藥回復(fù)文件顯示，標(biāo)的公司2025年四季度業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)主要系第四季度標(biāo)的公司實(shí)現(xiàn)潛在技術(shù)轉(zhuǎn)讓簽約客戶的轉(zhuǎn)化和合同訂單的簽署，實(shí)現(xiàn)技術(shù)轉(zhuǎn)讓收入增長(zhǎng)所致。

　　值得關(guān)注的是，標(biāo)的公司2025年CRO （研發(fā)外包）業(yè)務(wù)收入同比下滑46.44%，2025年新簽訂單金額同比減少30.81%，但當(dāng)前研發(fā)服務(wù)存量業(yè)務(wù)在手未履行訂單相對(duì)充裕，存量訂單提供未來(lái)短期業(yè)績(jī)支撐。

　　讀創(chuàng)財(cái)經(jīng)記者注意到，標(biāo)的公司對(duì)技術(shù)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的利潤(rùn)依賴度較高，面臨過(guò)度依賴單一業(yè)務(wù)線的風(fēng)險(xiǎn)。

　　據(jù)回復(fù)文件，標(biāo)的公司技術(shù)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)規(guī)模及營(yíng)業(yè)收入占比持續(xù)擴(kuò)大，2025年收入較2024年增長(zhǎng)104.67%，占標(biāo)的公司整體營(yíng)業(yè)收入比重達(dá)52.92%，毛利占比超過(guò)85%，已成為業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　對(duì)此，中國(guó)醫(yī)藥回復(fù)提示風(fēng)險(xiǎn)稱，標(biāo)的公司所處的CRO行業(yè)屬于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)，行業(yè)存在競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)其CRO業(yè)務(wù)帶來(lái)不利影響。此外，標(biāo)的公司有部分存量自研項(xiàng)目仍在推進(jìn)中，存在因技術(shù)或臨床等原因造成研發(fā)進(jìn)度延遲、上市受阻或上市后收益不及預(yù)期等不確定性情況，同時(shí)其技術(shù)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)能否實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓存在不確定性，未來(lái)可能存在可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)其盈利能力造成不利影響。

　　此次并購(gòu)合理性也引發(fā)關(guān)注，監(jiān)管函直指中國(guó)醫(yī)藥在標(biāo)的公司業(yè)績(jī)大幅下滑情況下進(jìn)行交易定價(jià)的主要依據(jù)是否充分、合理。

　　本次交易估值采用收益法，則正醫(yī)藥100%股權(quán)評(píng)估價(jià)值為7.59億元，增值額為4.74億元，增值率為166.73%。中國(guó)醫(yī)藥擬以5.25億元收購(gòu)70%股權(quán)，初步預(yù)計(jì)形成商譽(yù)約1.3億元。然而，標(biāo)的公司業(yè)績(jī)波動(dòng)劇烈，CRO新簽訂單金額2025年同比下降30.81%，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致毛利率承壓。

　　中國(guó)醫(yī)藥回復(fù)稱，從標(biāo)的公司在研品種研發(fā)進(jìn)展情況來(lái)看，納入資產(chǎn)評(píng)估收益法的在研品種研發(fā)進(jìn)展均已按計(jì)劃完成。因此，本次評(píng)估預(yù)測(cè)較為謹(jǐn)慎合理，相關(guān)評(píng)估預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)具備可靠性。同時(shí)，參考同行業(yè)可比上市公司市盈率水平以及市場(chǎng)近期交易案例市盈率水平分析，主要依據(jù)充分，交易定價(jià)較為合理、謹(jǐn)慎，具備商業(yè)合理性。

　　需要注意的是，標(biāo)的公司2025年業(yè)績(jī)大幅下滑，后期標(biāo)的公司如因盈利未達(dá)預(yù)期、市場(chǎng)環(huán)境惡化或整合失敗等原因可能會(huì)觸發(fā)商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

　　讀創(chuàng)財(cái)經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，此前中國(guó)醫(yī)藥為了拓展醫(yī)藥商業(yè)板塊進(jìn)行的多筆并購(gòu)，曾留下了商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)——2024年，中國(guó)醫(yī)藥針對(duì)通用技術(shù)遼寧醫(yī)藥有限公司計(jì)提商譽(yù)減值損失約1.28億元；截至2025年前三季度，中國(guó)醫(yī)藥的商譽(yù)余額為9.96億元。

　　為防控風(fēng)險(xiǎn)，此次交易協(xié)議設(shè)置了多項(xiàng)措施，包括對(duì)創(chuàng)始股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款采用分期付款、過(guò)渡期損益由創(chuàng)始股東承擔(dān)虧損補(bǔ)償、對(duì)交割前事項(xiàng)導(dǎo)致的損失由創(chuàng)始股東補(bǔ)償、保留并調(diào)整員工持股平臺(tái)以穩(wěn)定核心團(tuán)隊(duì)等。公司表示，本次交易有助于提升公司科研創(chuàng)新轉(zhuǎn)化力和工業(yè)子企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，深化集團(tuán)醫(yī)藥醫(yī)療板塊協(xié)同，并增強(qiáng)國(guó)際化業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　在并購(gòu)的同時(shí)，中國(guó)醫(yī)藥自身經(jīng)營(yíng)隱憂浮現(xiàn)。

　　根據(jù)中國(guó)醫(yī)藥2025年三季報(bào)，公司前三季度營(yíng)業(yè)總收入為258.94億元，同比下降3.42%，已經(jīng)連續(xù)2年下滑；歸母凈利潤(rùn)約4.55億元，同比減少4.64%，已經(jīng)是連續(xù)5年下滑，這一數(shù)據(jù)甚至比不過(guò)10年前——2015年前三季度，公司歸母凈利潤(rùn)為5.17億元。

　　資金面同樣承壓。截至三季度末，中國(guó)醫(yī)藥資產(chǎn)負(fù)債率攀升至61.36%，其中短期借款44.44億元，長(zhǎng)期借款8.68億元，債務(wù)壓力顯著。現(xiàn)金流狀況更是堪憂，截至三季度末，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-3.13億元，上年同期為-3.78億元。

　　公司治理層面亦頻現(xiàn)波瀾。近兩年，中國(guó)醫(yī)藥內(nèi)部持續(xù)開展反腐工作，上市公司及下屬公司被查的高管、原高管數(shù)量多達(dá)10多位。自2025年11月以來(lái)，該公司包括原董事長(zhǎng)高渝文、原總經(jīng)理助理李欣在內(nèi)的至少三名核心高管相繼被查。

（文章來(lái)源：深圳商報(bào)·讀創(chuàng)）

(原標(biāo)題：自身“貧血”卻豪擲5.25億買一家利潤(rùn)暴跌76%的標(biāo)的公司？中國(guó)醫(yī)藥1.3億商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)高懸)

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